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Les actions et les obligations ne sont toujours pas bon marché

L’auteur est fondateur et directeur des investissements chez AQR Capital Management

Mes collègues et moi disons depuis des années que les portefeuilles traditionnels sont chers et donc confrontés à de faibles rendements potentiels à long terme. En fait, les rendements attendus de ces portefeuilles composés à 60 % d’actions et à 40 % d’obligations semblent avoir oscillé autour des niveaux les plus bas jamais enregistrés.

Cependant, notre prédiction ne s’était pas concrétisée – jusqu’à récemment (franchement, nous préférerions que cela ne se produise jamais, nous aimons aussi que les marchés montent). Mais ce n’est pas surprenant, car les prévisions à long terme ne concernent tout simplement pas la synchronisation du marché à court terme.

Les actions, les obligations et une gamme d’autres classes d’actifs ont connu des difficultés cette année dans un contexte d’inflation persistante, de réponses bellicistes des banques centrales, de troubles géopolitiques et de craintes de récession. Une grande partie de cela provient d’un renversement des taux d’intérêt réels bas et apparemment toujours en baisse qui ont maintenu les marchés à un niveau élevé. Le bon côté, espèrent certains, c’est qu’après tout ce que nous avons vu cette année, les marchés pourraient finalement être bon marché.

Malheureusement, ils ne le sont pas. Oui, les marchés ne sont pas aussi chers qu’ils l’étaient au début de l’année, mais quelques mois de baisse après plus d’une décennie d’enrichissement ne sont qu’une petite goutte dans un seau terriblement grand. Nous vivons toujours carrément dans le monde des faibles rendements attendus à long terme pour la plupart des investissements traditionnels.

Quelle est la solution? Quelque chose que les investisseurs savent probablement déjà, mais qu’ils ont peut-être abandonné pendant un marché haussier exceptionnellement long : la diversification. Mais en matière de diversification, il faut être prudent. Ce n’est pas parce qu’une chose paraît différente qu’elle se diversifie, et ce n’est pas parce qu’une chose est qualifiée d’« alternative » que ce n’est pas fondamentalement la même chose (le capital-investissement reste par exemple du capital-investissement).

L’industrie des alternatives, tout en étant un groupe varié, peut être très grossièrement classée comme 1) des stratégies où la plupart des rendements dépendent de l’exposition à des facteurs de marché tels que le capital-investissement et le crédit privé et 2) des stratégies où les rendements ne sont généralement pas liés à la performance globale des marchés de capitaux tels que certains macro-hedge funds, des stratégies neutres sur le marché des actions et des contrats à terme gérés.

Le premier type, les sociétés privées, a connu une croissance fulgurante au cours de la dernière décennie – ce qui n’est pas surprenant étant donné que ces stratégies, dans l’ensemble, ont affiché de très bons rendements. Mais pourquoi? Il ne fait aucun doute que bon nombre de ces gestionnaires sont qualifiés, mais l’environnement historiquement solide pour les actions et les obligations a également aidé. Toute stratégie dont les rendements sont économiquement liés aux marchés devrait faire bien lorsque les marchés se portent bien, en particulier si les paris sont à effet de levier.

Les particuliers ont également bénéficié de la volatilité signalée qui sous-estime souvent considérablement le risque des actifs réels – quelque chose que j’ai (effrontément) qualifié de « blanchiment de la volatilité ».

Cette sous-estimation du risque a si bien réussi à attirer les investisseurs qu’elle a peut-être inversé la prime d’illiquidité typique (l’augmentation du rendement de la volonté de posséder des actifs illiquides) en un vent contraire. En effet, l’illiquidité est devenue une fonctionnalité pour laquelle vous paieriez, et non un bogue pour lequel vous auriez besoin d’une compensation. Néanmoins, un environnement de faible rendement à long terme pour les actions ne peut pas être caché à jamais.

En comparaison, le deuxième type d’alternatives n’a pas eu les mêmes vents favorables. Au contraire, une décennie glissante pour les actions et les obligations a conduit de nombreuses personnes à réduire leur exposition aux types d’investissement véritablement diversifiés en raison de rendements relatifs décevants (une comparaison injuste, mais cela ne signifie pas que cela ne se produit pas). Nous semblons collectivement apprendre et désapprendre ces leçons d’une manière douloureusement cyclique.

Maintenant, revenons à aujourd’hui. Les marchés offrent toujours beaucoup moins que la normale, et le premier type d’alternative est dans ce même bateau. Franchement, bon nombre des stratégies qui ont affiché des rendements supérieurs à la moyenne au cours de la dernière décennie sont plus que susceptibles de sous-performer au cours de la prochaine décennie.

Cependant, ce n’est pas le cas pour le deuxième type d’alternative. Parce qu’elles essaient principalement de générer des rendements quelle que soit la direction du marché, ces stratégies pourraient s’avérer les plus utiles dans la décennie à venir. Étant donné que ce sont là nos stratégies, nous argumentons ici avec un intérêt personnel évident. Mais je ferais remarquer que les stratégies neutres par rapport au marché qui sont longues sur des actions bon marché et courtes sur des actions chères se situent en fait à des niveaux record de bas prix. Un autre cri intéressé devrait aller aux contrats à terme gérés, qui traînent souvent lorsque la bêta – ou le suivi du marché – est roi mais brille ensuite quand ce n’est pas le cas (comme en 2022).

L’environnement actuel donne de nombreuses raisons à court et à long terme de se diversifier. Lorsque les investisseurs recherchent des alternatives, assurez-vous simplement qu’il s’agit bien d’une alternative.

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