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Pourquoi le logement est la clé du prochain pivot de la Fed

L’auteur est co-fondateur et stratège en chef des investissements chez Absolute Strategy Research. David Bowers a contribué à cet article

Les investisseurs attendent désespérément des signaux sur tout «pivot» de la Réserve fédérale. Il se peut que l’immobilier américain soit plus important pour forcer la Fed à assouplir que l’inflation ou le chômage.

Au cours du siècle dernier, le logement a contribué à définir les fluctuations du cycle économique, étant un moteur clé de l’investissement, de l’emploi et de la consommation (en particulier des produits blancs). Comme l’a dit un article de recherche récent. “Le logement est le cycle économique”.

Une politique monétaire et budgétaire accommodante, post-pandémique, a contribué à alimenter une inflation des prix des logements aux États-Unis de 20 % (la plus rapide observée depuis décembre 1946). L’inflation des prix des logements sur trois ans de 46 % en termes nominaux et de 28 % en termes réels n’a été compensée que par les bulles du début des années 1980 et du milieu des années 2000 au cours des 70 dernières années. Cependant, ces “bons moments” pour le logement aux États-Unis semblent toucher à leur fin alors que l’immobilier fait face à une tempête parfaite de coûts de financement en hausse, de demande comprimée et d’offre accrue.

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Les investisseurs se concentrent souvent sur les taux hypothécaires et l’activité de refinancement en tant que principaux moteurs de la demande de logements, mais les tendances du revenu réel ont eu tendance à jouer un rôle plus important. Ceux-ci sont comprimés par la hausse de l’inflation de l’IPC. Le ratio prix de l’immobilier/revenu aux États-Unis est maintenant à son plus haut niveau d’après-guerre de 4,8x, et avec la hausse des coûts de financement, l’accessibilité est à son plus bas depuis juste avant la crise des subprimes. La confiance des consommateurs à l’égard du « bon moment pour acheter une maison » est maintenant plus faible qu’à n’importe quel moment depuis 1980. Mais alors que la demande est remise en question, l’offre potentielle (maisons commencées mais non achevées) atteint des niveaux record.

Les conséquences de ce déséquilibre demande/offre commencent à se faire sentir. Les ventes de maisons neuves de 511 000 en juillet étaient en baisse de près de 50 % par rapport à deux ans plus tôt. Dans le même temps, l’indice de la National Association of Home Builders a chuté plus rapidement cette année qu’à tout autre moment que le début de la pandémie.

L’importance pour l’économie réelle est que les ventes de maisons neuves entraînent les mises en chantier. Si les mises en chantier ralentissent de 600 000 au cours des 12 prochains mois à moins de 1 million (comme le suggèrent nos modèles), cela pourrait réduire d’environ 1,5 % le produit intérieur brut américain.

Le ralentissement des ventes de maisons neuves a fait grimper le ratio stocks/ventes à 10,9 mois d’offre en juillet. Ces inventaires mènent généralement au chômage, ce qui suggère que le taux de chômage pourrait être supérieur à 5 % dans 18 mois – certainement pas « l’atterrissage en douceur » espéré par de nombreux investisseurs.

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Nous entendons deux principaux contresens à ce récit : premièrement, les faibles stocks de logements existants limitent l’offre actuelle, et deuxièmement, des bilans de consommation sains limitent tout risque lié à la demande.

Alors que le stock de maisons existantes est actuellement faible, à seulement trois mois d’approvisionnement, les variations des stocks de maisons neuves devancent les stocks de maisons existantes de trois mois, ce qui suggère que le stock de maisons existantes pourrait augmenter rapidement d’ici la fin de 2022.

Bien que les bilans des ménages restent solides, cela n’a historiquement pas été une protection contre la récession. Des bilans solides ont souvent été observés avant les récessions précédentes. De plus, la confiance des consommateurs quant à leur situation financière est pire qu’à n’importe quel moment autre que la crise financière mondiale. La réalité est que la majeure partie de cette richesse est détenue par une minorité de ménages à revenu élevé.

Les conséquences sur l’investissement des ralentissements immobiliers sont nombreuses. Les actions souffrent à mesure que les stocks de maisons neuves augmentent, que l’économie ralentit, que le chômage augmente et que les bénéfices s’inversent. Les actions liées au logement et les matières premières sont en difficulté.

Mais les principaux risques de marché liés à ce cycle immobilier incomberont probablement aux prêteurs hypothécaires non bancaires qui sont au cœur du financement du boom immobilier d’après-crise. Cependant, ces risques se multiplient si le ralentissement des prix de l’immobilier se propage à l’immobilier commercial (comme il a eu tendance à le faire au cours des 70 dernières années), posant potentiellement des risques plus larges pour les financières américaines et les actifs “alternatifs”.

En conclusion, le logement aux États-Unis est au cœur de l’économie réelle et des marchés financiers, ce qui le rend potentiellement critique pour le moment de tout pivot de la Fed (peut-être plus que l’inflation ou le chômage). Historiquement, les cycles de taux américains ne tournent généralement que lorsque la Fed est forcée d’assouplir par la crise financière. Il est peu probable que cette fois soit différente.

Compte tenu de l’importance du logement pour l’économie et les marchés américains, il est peut-être temps pour la Fed et les autres banques centrales de suivre la Reserve Bank of New Zealand et d’ajouter explicitement le logement à leurs mandats politiques. Après tout, le logement est le cycle économique.

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